Glossario finanziario - Collateralized Debt Obligation

Titolo a reddito fisso tutelato da un portafoglio di obbligazioni, prestiti e altri strumenti.

Gli strumenti che appartengono alla categoria delle CDO (Collateralized Debt Obligation) sono strumenti di debito emessi a valere su un portafoglio di attività eterogenee fra loro: obbligazioni, strumenti di debito, titoli in generale.
Le CDO possono essere a loro volta classificate in diversi gruppi di attività che differiscono in base alla tipologia di titoli presenti nel pool sottostante. Si hanno così le CBO (Collateralized Bond Obligation), con sottostante un portafoglio obbligazionario oppure le CMO (Collateralized Mortgage Obligation), con sottostante un pool di prestiti/mutui.
Gli strumenti inclusi nel portafoglio differiscono per il grado di rischio e per la qualità dell'emittente; naturalmente, quanto più il portafoglio sottostante è composto da strumenti a basso merito creditizio tanto più elevato è il tasso di interesse associato alle CDO.
Nonostante il sottostante possa avere un rating anche piuttosto basso (junk bonds), le CDO possiedono in genere un rating di "investment grade", ossia un rating migliore; ciò è possibile poichè l'elevato numero di strumenti presenti nel pool consente di ottenere un buon grado di diversificazione e quindi una diminuzione del rischio.
L'emissione delle CDO avviene solitamente a seguito di una operazione di cartolarizzazione che prevede la cessione di un pool di titoli/strumenti da un intermediario (detto Sponsor) ad una società appositamente costituita (detta Special Purpose Vehicle, SPV); quest'ultima, a fronte dell'acquisto del pool, si finanzia emettendo appunto CDO.
Normalmente lo SVP emette diverse tranche di CDO caratterizzate da un diverso grado di rischio e da una diversa priorità nei rimborsi: la "senior tranche" è quella che viene rimborsata (capitale ed interessi) per prima, la "junior tranche" (detta anche mezzanine) viene rimborsata con una priorità secondaria, mentre la "subordinated tranche" (detta anche equity tranche) viene rimborsata per ultima.
Le CDO possono essere strutturate in molte modalità tra loro differenti. Una prima distinzione riguarda le CDO il cui sottostante è gestito in maniera statica o dinamica. Nel primo caso i titoli sottostanti (denominati collateral) permangono all'interno del pool per tutto il periodo di vita della CDO e gli investitori fronteggiano unicamente un rischio di credito. Nel caso di portafoglio dinamico viene nominato un vero e proprio gestore che gestisce in maniera attiva i titoli presenti nel pool (di conseguenza gli investitori sopportano anche il rischio legato alla gestione); la gestione si articola generalmente in tre fasi:
- ramp-up, ossia il gestore investe il ricavato dalla vendita delle CDO acuistando i titoli che andranno a costituire il collateral sottostante. Questa fase dura circa 12 mesi;
- revolver period, il gestore si occupa della compravendita dei titoli già presenti in portafoglio, di eventuali nuoi strumenti e della gestione dei cash flows provenienti dai titoli stessi. Questa fase può durare anche un quinquennio;
- final period, gli strumenti presenti nel pool giungono a scadenza ed in ogni caso vengono liquidati e si procede al rimborso delle CDO.
La principale differenza tra le due tipologie di CDO consiste nel fatto che se il portafoglio è statico gli investitori conoscono i titoli presenti nel pool ancora prima di sottoscrivere le CDO, mentre nel secondo caso le attività a titolo di collateral possono variare durante la vita della CDO.
Una seconda distizione attiene alle CDO di tipo cash flow oppure market value. Nel primo caso i cash flow generati dal collateral vengono utilizzati per rimborsare interessi e valore nominale ai sottoscrittori; nel secondo caso, invece, le risorse con cui vengono rimborsati i sottoscrittori provengon non soltanto dai redditi periodici prodotti dal pool, ma anche dalla vendita di eventuali asset. La differenza consiste nel fatto che nel primo caso la possibiltà di ripagare gli investitori dipende dalla redditività (cash flow) delle attività in portafoglio, mentre nel secondo caso dipende dal valore di mercato del portafoglio stesso.
Un'ultima importante differenza riguarda le CDO denominate "cash" e quelle "sintetiche". Le prime corrispondono alle tipologie esposte sopra.
Le CDO sintetiche, invece, sono emesse a valere su un portafoglio di attività risk free o comunque a basso rischio nel quale vengono inseriti Credit Default Swap. In questo caso lo sponsor non cede le attività allo SPV (continuano a figurare nel suo bilancio), ma soltanto il loro rischio di credito.

CDO

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