I multipli di borsa - Parte prima

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I multipli, sono indicatori che mettono in relazione una serie di variabili riferite alle società in modo da renderle agevolmente e rapidamente confrontabili con quelle dei competitori.

Per semplicità in questa trattazione li distingueremo in multipli relativi al prezzo di borsa, multipli relativi a dati di bilancio e multipli relativi al valore dell’impresa (enterprise value).

Tra i primi i più importanti sono il P/E, il Prezzo/Cash Flow ed il Price/sales. I multipli di bilancio includono ROI, ROE, ROS, mentre i multipli dell’enterprise value (EV) pongono in relazione questo con l’utile, il margine operativo ed altre grandezze presenti sul Conto Economico delle aziende.

I multipli di prezzo sono i più utilizzati dagli investitori e consentono di capire rapidamente come il mercato considera la società e quale valore le attribuisce in un determinato momento.

Prezzo/Utile (P/E, price/earnings ratio): è dato dal rapporto tra capitalizzazione di borsa e utile netto, ovverosia tra prezzo di mercato del titolo ed EPS. In sostanza indica quanti anni occorrono per il recupero monetario del prezzo nell'ipotesi che quel titolo sia in grado di garantire un flusso teoricamente perpetuo di utili netti annuali, pari a quelli presi in considerazione nel momento del calcolo. In realtà normalmente dovrebbe trattarsi di un'ipotesi molto prudenziale in quanto, per la maggioranza delle imprese sane, gli utili tendono a crescere.

Una debolezza del P/E è che dividendo il prezzo per un utile per azione negativo (quindi una perdita) si ottiene una cifra poco significativa.

Questo multiplo è sicuramente il più utilizzato nelle valutazioni di una società: in teoria la società con il P/E più basso è la meno “cara” e quindi suscettibile di apprezzamento. È tuttavia un dato di fatto storicamente accertato che le aziende con maggiori tassi di crescita tendono spesso ad avere elevati rapporti. Per evitare tali problemi che riguardano soprattutto titoli di società in robusto sviluppo o di settori non ciclici (ad esempio utilities, telecom e media) si utilizza il PEG, (price earning growth) il prezzo/utile normalizzato per il tasso atteso di crescita degli utili degli anni a venire. Dobbiamo tenere comunque presente che le stime di crescita sono fatte da un analista e che non rappresentano quindi un dato assolutamente oggettivo.

Prezzo/Cash flow: è dato dal rapporto tra capitalizzazione di borsa e cash flow. Indica quante volte il mercato valuta i flussi di cassa monetari. Questo multiplo è molto utile per superare il più grave limite del P/E. L’utile netto, infatti, è soggetto alle politiche di bilancio adottate dalla società. Le imprese che adottano politiche di ammortamento anticipato, politiche di ammortamento aggressive, fanno registrare un utile più basso rispetto alle imprese che adottano politiche di ammortamento opposte. Inoltre differenti legislazioni nazionali possono richiedere differenti obblighi di redazione di bilancio che possono avere un impatto sull’utile, rendendo difficile il confronto tra aziende di diversi Paesi. Il rapporto P/CF si utilizza, in genere, per la valutazione di società operanti in settori caratterizzati da considerevoli investimenti iniziali, e quindi da valori rilevanti di ammortamento.

Inoltre il flusso di cassa è un parametro importante monitorato anche dalle agenzie di rating per verificare la capacità di una società di sopravvivere in caso di congiunture sfavorevoli.

Prezzo/Fatturato (price to sales ratio): è dato dal rapporto tra capitalizzazione di borsa e fatturato. Indica quante volte il mercato valuta i ricavi totali dell’azienda. È molto utile nelle aziende in fase di start-up che solitamente a causa dei forti investimenti iniziali presentano perdite anziché utili. Non avendo quindi senso calcolare il P/E risulta interessante sapere quanto il mercato è disposto a pagare il fatturato, tanto più che ottenere una crescita del fatturato è quindi l’obiettivo principale della società. Di norma le società tradizionali presentano una crescita annuale del fatturato pari all’8 - 10%.

Prezzo/Patrimonio netto (price to book value ratio): è il rapporto tra la capitalizzazione di borsa e patrimonio netto, quanto questa grandezza viene valorizzata dal mercato. Anche in questo caso è utilizzato per le società di nuova costituzione per cui non è possibile avere un rapporto p/e e per le aziende che hanno un capitale immobilizzato relativamente limitato come le società finanziarie e quelle di servizi.

Tale multiplo consente un paragone teorico tra il valore borsistico del titolo e il valore da Patrimonio Netto della società. Un valore inferiore ad 1 del P/PN costituisce un segnale di sottovalutazione, in quanto indica che la capitalizzazione di borsa è inferiore anche al solo ammontare del patrimonio netto, senza contare le eventuali prospettive reddituali. In realtà, però, il “valore di libro” che si evince dal conto economico può essere inquinato da politiche contabili particolare, che possono variare da società a società e da Paese a Paese.