L'Acquisizione d'Impresa

L'acquisizione, diretta o indiretta, di un'azienda costituisce un'operazione attraverso la quale l'impresa tenta di perseguire l'obiettivo della creazione di valore.

Vista la sua complessità, una corretta impostazione dell'operazione richiede che questa si sviluppi attraverso fasi successive, sintetizzabili nelle seguenti:

• analisi strategica preventiva;
• ricerca delle alternative;
• analisi preliminare della società obiettivo;
• determinazione del suo valore;
• negoziazione e accordo di massima;
• strutturazione dell'operazione;
• verifiche e aggiustamento del prezzo (due diligence);
• stipula contratto definitivo di acquisizione.

Fra le attività che rientrano all'interno dell'analisi strategica preventiva vi sono l'impostazione strategica (esame del settore di riferimento, riconoscimento delle aree di debolezza dell'impresa, identificazione delle possibili sinergie conseguibili e verifica della coerenza tra operazione e disegno strategico complessivo) e la definizione degli obiettivi dell'acquisizione con l'identificazione del profilo ideale dell'impresa target. Queste ultime attività sono tese ad approfondire le caratteristiche dell'impresa target (dimensione, settore specifico, area geografica di riferimento), il timing dell'operazione, il livello dell'investimento complessivo, il prezzo limite dell'offerta, le modalità di finanziamento e le implicazioni sul piano economico-finanziario.

L'obiettivo finale della ricerca delle alternative è quello di individuare un numero di candidati potenziali congruo, onde procedere ad una selezione che consenta di mettere a confronto più di una soluzione ed i cui criteri sono costituiti dalla presenza dei requisiti sostanziali richiesti, dalla compatibilità organizzativa, dalla fattibilità finanziaria e dalla possibilità di contatto.

L'analisi preliminare della società obiettivo consiste in un esame dei suoi elementi più importanti: posizione competitiva e quota di mercato, qualità del management, disponibilità di tecnologie, tipologia, quantità e stato di manutenzione degli impianti, effettiva consistenza e valore delle immobilizzazioni immateriali. E' inoltre necessaria un'analisi delle performance economico-finanziarie e della situazione patrimoniale, sia relativamente ai dati storici, sia e soprattutto riguardo alle prospettive future e un esame delle possibili sinergie commerciali e produttive ottenibili.

Questa fase avviene nella cosiddetta data room, quando cioè il venditore e il suo advisor mettono a disposizione dei possibili acquirenti un insieme di informazioni sulla società in modo che questi siano in grado di formulare l'offerta.

Avviati i primi contatti, il rapporto tra le parti viene formalizzato attraverso una lettera di confidenzialità (Confidentiality Agreement), con la quale le parti coinvolte si tutelano da eventuali comportamenti o dall'utilizzo distorto delle informazioni fornite.

Le informazioni acquisite consentono di effettuare una valutazione di massima dell'azienda, sulla quale incidono peraltro anche una serie di fattori quali gli obiettivi del venditore e dell'acquirente, i benefici attesi dall'operazione, considerazioni di natura personale delle parti.

Si giunge così alla definizione di un range di prezzo ragionevole attorno al quale impostare la trattativa sulla base di stime relative al valore della società target (valore oggettivo dell'azienda), che si ottengono applicando le più consolidate metodologie di valutazione (discounted cash flow, multipli di borsa, transazioni comparabili) e quantificando le sinergie che l'acquirente è in grado di generare a seguito dell'acquisizione (valore soggettivo dell'azienda). 

Viene inoltre analizzato anche il piano finanziario del progetto sulla base dell'impatto dei flussi monetari complessivi che gravano sull'acquirente al fine di valutare la convenienza complessiva dell'investimento, le possibili forme di finanziamento e di strutturazione dell'intera operazione, eventuali interventi di ristrutturazione del passivo, di cessione di attività non strategiche per l'acquirente e/o di ricapitalizzazione dell'impresa target.

A conclusione delle trattative si giunge ad un accordo preliminare i cui contenuti ed il cui grado di obbligatorietà possono variare a seconda dei casi. Si può scegliere tra una sintetica lettera di intenti, non avente valore vincolante, e un memorandum of understanding, più articolato e che già preveda una serie di obblighi da parte dei contraenti, fino ad una vera e propria bozza di quello che sarà il contratto finale e che può assumere il valore giuridico di un preliminare di compravendita.

Sotto il profilo finanziario, si definisce la modalità di finanziamento dell'acquisizione chiarendo i suoi riflessi sulla struttura finanziaria dell'acquirente. Solitamente si sceglie tra modalità alternative di pagamento: in denaro (cash o dilazionato nel tempo) o in titoli (sia dell'acquirente sia di altre società). Talvolta si opta per un'operazione di leveraged buy out (LBO), facendo ricorso ad un elevato grado di indebitamento, garantito in qualche modo dalle attività dell'impresa acquisita.

Nello strutturare l'operazione, particolare attenzione viene inoltre rivolta agli aspetti fiscali, visto che carichi tributari troppo elevati possono rendere meno attrattiva l'operazione o addirittura non renderla praticabile. Le sue modalità, il suo oggetto, la sua struttura possono quindi essere concepiti in funzione dell'ottimizzazione fiscale.

Il rischio di interruzione della trattativa tra le parti, anche in fase avanzata, si attenua solo quando si giunge alla stesura della lettera d'intenti che solitamente indica, in modo chiaro e inequivocabile, i criteri di determinazione del prezzo e le modalità di pagamento, oltre che a fissare un termine massimo entro cui le parti si prefiggono di completare l'operazione di compravendita. La lettera d'intenti, inoltre, rappresenta lo strumento legale attraverso il quale devono essere preventivamente fissati i criteri vincolanti per lo svolgimento della due diligence.

Definita la struttura dell'operazione e formalizzato un accordo preliminare tra le parti, si procede alle verifiche e all'eventuale aggiustamento del prezzo, operazioni solitamente indicate con l'espressione due diligence. L'analisi riguarda una serie di aspetti che incidono sulla redditività, sulla solidità e quindi sul valore dell'azienda e può essere suddivisa in due macro categorie: il business audit, cioè l'esame sistematico di tutti gli aspetti inerenti l'attività tipica dell'impresa, e la due diligence contabile, fiscale, legale.

La prima riguarda essenzialmente i rischi e le strategie di mercato, gli aspetti operativi delle diverse aree aziendali, l'organizzazione e il management. La seconda, effettuata da revisori contabili e da legali specializzati, tende a verificare l'attendibilità dei valori forniti dal venditore.

Il risultato della due diligence può incidere in misura rilevante sul calcolo del valore definitivo dell'azienda.

L'assistenza fornita dall'advisor lungo l'intero processo di un'operazione di M&A è finalizzata a mettere nelle condizioni l'acquirente di stipulare di un contratto di acquisizione che tenga conto di tutti gli elementi critici emersi nelle precedenti fasi di analisi e di negoziazione e gli consenta così di minimizzare i rischi legati all'operazione.